三、1980年以來(lái)的投資理論發(fā)展

　　大致可以認(rèn)為，到l980年，經(jīng)典投資理論的大廈已基本完成，在之后的時(shí)間中，金融學(xué)家做的只是一些修補(bǔ)和改進(jìn)工作。例如對(duì)影響證券收益率的因素進(jìn)行進(jìn)一步研究，對(duì)各種市場(chǎng)“異相”進(jìn)行實(shí)證和理論分析，將期權(quán)定價(jià)的假設(shè)進(jìn)行修改等等。相對(duì)成體系的理論貢獻(xiàn)大致有兩個(gè)方面。

　　(一)市場(chǎng)微結(jié)構(gòu)理論

　　按照美國(guó)金融學(xué)家?jiàn)W哈拉(Maureen OHara，1995)的定義，市場(chǎng)微結(jié)構(gòu)理論主要研究“在特定交易規(guī)則約束下，交易性資產(chǎn)的價(jià)格形成過(guò)程及其結(jié)構(gòu)”。邁德哈文(Ananth Madhavan，2000)將微結(jié)構(gòu)理論的主要研究范圍概括為四個(gè)方面：

　　1.價(jià)格形成與價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程，主要涉及新信息出現(xiàn)后，證券價(jià)格變動(dòng)的動(dòng)態(tài)過(guò)程。

　　2.市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與設(shè)計(jì)，主要涉及交易規(guī)則與價(jià)格形成之間的關(guān)系。

　　3.市場(chǎng)透明度，主要研究市場(chǎng)信息及其對(duì)投資行為的影響。

　　4.微觀結(jié)構(gòu)理論的具體應(yīng)用，例如交易成本、擇機(jī)成本、資產(chǎn)定價(jià)等等。

　　(二)行為金融理論

　　經(jīng)典投資理論總是假定投資者是理性的、競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)條件下不會(huì)長(zhǎng)期存在套利機(jī)會(huì)�？�尼曼(Daniel Kahneman)和特維斯基(Amos Tversky，1979)通過(guò)實(shí)驗(yàn)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)投資者并非是標(biāo)準(zhǔn)金融投資者而是行為投資者，他們的行為不總是理性的，也并不總是風(fēng)險(xiǎn)回避的，他們從而開(kāi)創(chuàng)了稱(chēng)為“展望理論”(PerspeCt Theory)的新的分析范式，成為20世紀(jì)80年代之后行為金融學(xué)的早期開(kāi)拓者�？�尼曼也因其行為經(jīng)濟(jì)學(xué)理論方面的貢獻(xiàn)，2002年獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。同時(shí)，很多行為金融研究者也指出，現(xiàn)實(shí)中的套利是受很多約束條件的“有限套利”。

　　行為金融理論直接挑戰(zhàn)了經(jīng)典投資理論的兩大假設(shè)前提，并在此基礎(chǔ)上開(kāi)創(chuàng)了行為資產(chǎn)定價(jià)模型(BAPM)。該理論與傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價(jià)模型的主要區(qū)別在于區(qū)分了“知情交易者”和“噪聲交易者”兩類(lèi)群體，從而資產(chǎn)的預(yù)期收益不是由傳統(tǒng)的貝塔系數(shù)而是由“行為貝塔”來(lái)決定，進(jìn)而發(fā)展出行為資產(chǎn)組合理論(BPT)。行為金融理論對(duì)金融危機(jī)、資產(chǎn)泡沫等宏觀金融問(wèn)題以及羊群行為、市場(chǎng)異象等微觀金融問(wèn)題作幽了新的解釋?zhuān)�正不斷受到理論界和投資界的關(guān)注。 　　例1—6(2012年3月真題·判斷題)行為金融理論與傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定 價(jià)模型的主要區(qū)別在于區(qū)分了“知情交易者”和“噪聲交易者”兩類(lèi)群體。(　　)

　　【參考答案】√

　　【解析】 經(jīng)典投資理論總是假定投資者是理性的、競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)條件下不 會(huì)長(zhǎng)期存在套利機(jī)會(huì)。行為金融理論發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)投資者并非標(biāo)準(zhǔn)金融投資者而是行為投資者，他們的行為不總是理性的，也并不總是回避風(fēng)險(xiǎn)的。

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